日本の株式市場に対してよくある批判のひとつが、新規株式公開（IPO）の要件が緩すぎることです。実際、日本では、米国のシリーズBやC段階に相当する売上規模や企業価値の企業でも上場が可能です。このハードルの低さが、企業に時期尚早な上場を促し、長期的な成長を妨げている可能性があると指摘されているのです。AirbnbやInstacartといったシリコンバレーのスター企業が上場までに10年以上を要した例を引き合いに出し、米国の上場基準を見習うべきだとする意見も多く見受けられます。
こうした指摘には一理あるものの、単純化されすぎている面もあります。米国と日本の上場環境について議論する際には、両国の背景や歴史を踏まえて考えることが重要です。
歴史的背景：米国のIPO環境
現在の上場環境を理解するには、まず2000年代初頭より前の米国のIPO環境を振り返る必要があります。今と違い、当時は有望な企業が創業から数年で上場することが珍しくありませんでした。
代表的な例：
Amazon：1994年創業、1997年上場（3年後）
Netscape：1994年創業、1995年上場（1年後）
eBay：1995年創業、1998年上場（3年後）
このように短期間で上場することがあまりにも一般的であったため、株式の権利確定期間（ベスティング期間）もその前提に基づいて業界標準が形成されました。従業員ストックオプションのベスティング期間が一般的に4年間とされているのも、そのためです。
米国の規制変更と市場の変化
2000年代初頭に、米国のIPO環境は大きく変化しました。
1.規制環境の変化：2002年に施行されたSOX法により、厳格な財務報告とコーポレートガバナンスの要件が導入され、IPOはより複雑かつコストのかかるものとなりました。
2.未上場市場への資金流入：同時に、未上場市場へ資金流入が大幅に増加しました。この変化により、企業は上場せずとも多額の資金を調達できるようになりました。
これらの要因が組み合わさることで、企業がより長く未上場のままでいることが可能な環境になり、実際に多くの企業がその選択肢を取るようになりました。その結果、米国の上場企業数は1990年代の8000社以上から、現在では4000社強にまで減少しています。
この上場傾向は、さらに2つの副次的な影響をもたらしました。まず、大きく成長してから上場する企業は、小口投資家にとって手が届かない存在となり、その莫大な利益は主にプロの投資家だけが享受するものとなりました。また、株式の流動性が確保されるまでに時間がかかるようになり、創業初期から貢献してきた従業員や投資家、そして彼らを支えるLP投資家にとってやっかいな問題となっています。もちろん、流動性のニーズに応えるためにセカンダリーマーケットも発展してきましたが、その流動性は上場市場には到底及びません。
