マイクロンの顧客は手付金や長期契約を通じて新規生産の資金調達を支援している。これにより資金調達リスクが軽減され、同社の売上高の見通しが改善する。同時に、顧客がマイクロンに生産拡大を望んでいるというシグナルでもある。
TSMCは、アップル、AMD、エヌビディアなどの顧客がより多くの先端チップを求めているため、生産能力を増強しなければならない。さらに、海外での建設や操業コストが高くつくとしても、各国政府は半導体製造を自国内へと誘致したがっている。
ASMLは、これらの新しい工場が十分なリターンを生むかどうか誰にも分からない段階で、この巨額な支出の多くから恩恵を受ける。それこそが、ASMLが3社の中で最も優れた構造的ポジションにある理由だ。顧客が工場のリスクを負い、ASMLは競争に必要な希少な装置を顧客に販売する。
同社の株が必ずしも最良の投資先というわけではない。投資家は事業の質の高さを認識し、それに見合った価格をつけている。供給の遅れや数年先の需要に対する顧客の不確実性から株価が伸び悩んだとしても、ASML自体は成長を続ける可能性がある。それでも、投資サイクル全体を通じて1つのビジネスモデルを所有しなければならないとしたら、筆者はASMLを選ぶだろう。業界の他のプレーヤーが「次の工場を誰が建てるべきか」を議論する間も、ASMLは報酬を得続けるからだ。
どのAIチップ銘柄が最大のリスクを抱えているか
マイクロンは短期的に最大の株価上昇余地を秘めているかもしれない。と同時に、供給が需要に追いつき始める瞬間のリスクを最も直接的に受ける存在でもある。
メモリー価格が高水準にとどまれば、業績予想は依然として低すぎる可能性がある。マイクロンは事業拡大の資金をまかない、負債を返済し、相当な資本を株主に還元するのに十分なキャッシュを生み出すことができる。株価は大幅に上昇した後でも、さらに上昇を続ける可能性がある。
課題は、何が「平常な年」なのかをいま把握することだ。現在の利益基準で見ればマイクロンは割安に見える。前回の落ち込み期の利益基準で見れば全く異なる姿が現れる。正しい数値は恐らくその中間にあるだろうが、株価がすでに絶大な楽観論を反映している場合、「その中間のどこか」という表現では精密さに欠ける。
TSMCについては、技術的有用性に対する懸念はより少ない。同社の製造上の優位性は本物であり、競合他社がこれに取って代わるには何年もの巨額投資と失敗の積み重ねが必要となる。筆者の懸念は、その優位性を維持するために株主が提供し続けなければならない継続的な資金だ。
同社の粗利益率は前四半期の67.7％から66.4％へと低下した。製造業における66.4％の粗利益率に対してパニックを起こす必要はない。ただし、その方向性には注視したい。海外の新工場、減価償却費の増加、顧客需要に先立つ建設コストは、見出しの売上高数字が示唆する以上に多くのキャッシュを飲み込む可能性がある。
