AI関連株が下落し、市場が自分たちを置き去りにしていくのを数年にわたり眺めてきたアクティブ・マネージャーは、ようやく形勢が変わりつつあると考えている。私にも、その気持ちはある程度わかる。エヌビディア、メタ、そして一握りの巨大テクノロジー企業が指数を押し上げ続けるなかで、バリュエーション規律を保つのは難しい。顧客が毎日ベンチマークを確認でき、ベンチマークを下回ったことの説明が「いずれ起こるかもしれないこと」に依存している場合は、なおさらだ。
その「いずれ」が、いま到来しつつあるのかもしれない。だが、それはAIを避けてきたすべての運用者が正しかったことを意味しない。
ウォール・ストリート・ジャーナルによると、今年は勝ち組銘柄と負け組銘柄の差が異例に大きかったにもかかわらず、アクティブファンドのおよそ70％がベンチマークを下回っている。同記事で取り上げられたある配当成長ファンドは、4年間で約55％のリターンを上げた一方、S&P 500は126％上昇した。その一因は、指数を支えていたAI企業をほとんど保有していなかったことにある。
ハイテク株のたった1カ月の不振で、そのパフォーマンス格差が埋まるわけではない。下落したからといって、アクティブ・マネージャーが代わりに買った銘柄が価値ある投資だったと証明されるわけでもない。
この議論で見落とされがちなのは、まさにこの点だと思う。過大評価された株を保有しないことは将来の損失を防ぐかもしれないが、別の場所に投じた資金からリターンを生むわけではない。エヌビディアを避けた運用者は、それでも何かより良いものを見つける必要があった。多くの場合、その代替先は割安ではあっても成長が遅く、再評価される明確な理由を欠いていた。
AI取引にはひびが入りつつあるのかもしれない。だが、伝統的な銘柄選別が、そこから流出していた資金に値することを証明したわけではない。
AI銘柄は、銘柄選別型投資家を実態以上に悪く見せた
一部のアクティブ・マネージャーは、リスクについては正しかった。AI銘柄は指数の極めて大きな部分を占めるようになり、バリュエーションは何年にもわたる成長を織り込み、設備投資は精査されるべき水準にまで膨らんだ。私自身も同様の主張をしてきた。問題はタイミングだった。
投資家は、エヌビディアの株価が100ドルの時点で割高だと判断し、その後大きく上昇するのを見ても、最初の分析は妥当だったと考え続けることができる。実際、そうだったのかもしれない。それでも、ポートフォリオはそのリターンを取り逃した。
