分散型自律組織（DAO）はかつて、大胆な約束を体現していた。企業の階層構造ではなくコードによって担保される、透明で民主的なガバナンスである。その約束は、その後より複雑な現実と衝突してきた。Forbesの以前の分析が指摘したとおりだ。DAOとは、最も単純に言えばブロックチェーン上で運営される組織であり、取締役会や経営陣に権限を集中させるのではなく、参加者に意思決定権を分配する。参加者は通常、企業の株式におおむね似た機能を持つガバナンストークンを保有し、それを用いて資金配分、追求すべきプロジェクト、実装すべき技術アップグレードといった運用上の意思決定に直接投票する。投票を統治するルールはスマートコントラクトにコード化されている。スマートコントラクトとは、所定の条件が満たされると自動的に実行されるソフトウェアプログラムである。
2026年までに、このモデルはもはや実験段階ではない。最近の業界統計によれば、DAOは総計で250億ドル超のトレジャリー資産を管理しており、この規模は中堅の上場企業に比肩する。主要な分析フレームワークで追跡可能なDAOは5000超に達し、デジタルコミュニティがどのように組織化し、資本を動員するかにおいて意味のある変化が起きていることを示している。だが同じデータは、分散化と整合しにくいパターンも明らかにする。トークン保有者の1%未満が投票権のおよそ90%を支配し、投票参加率は通常5〜15%にとどまる。多くのDAOでは、トレジャリーの実行が3-of-5のマルチシグウォレットに依存し続けており、伝統的金融で期待される職務分掌の基準を大きく下回る。
注目すべきは、これらの数字がガバナンス実験の不足を示しているわけではない点である。過去数年にわたりDAOは、参加を広げ影響力を分散させることを狙った多様なメカニズムを試してきた。Gitcoinが実装した二次投票、コンビクション投票、Optimism Collectiveが採用したオプティミスティック・ガバナンス、トークン加重の委任、評判ベースのシステムなどである。それでも2026年時点で、集中度と参加率の数字は際立っている。こうしたパターンが持続していることは、DAOガバナンスを形づくる力が、インターフェース設計やトークン配分の仕組みよりも深いところにあることを示唆する。
企業ガバナンスの文献に親しんだ人にとって、この持続パターン自体が示唆的である。所有の集中と株主の不関与は、組織ガバナンスにおいて最も広範に研究されてきた現象のひとつだ。伝統的企業では、数十年にわたる研究が、これらの結果を生み出す構造的な力を特定している。DAOにおいては、適切なメカニズムさえ見つかれば解決するという前提が、なお支配的である。
その前提はほぼ間違いであり、研究はその理由を説明している。
なぜ企業ガバナンス理論はいまも重要なのか
ブロックチェーン技術が存在するはるか以前から、ガバナンス研究者は、所有の集中、弱い監督、低い参加率が組織の成果をどう左右するかを検討してきた。この蓄積は、今日DAOが直面するガバナンス課題に直接関係する。
2010年にJournal of Economic Literatureに掲載された、Adams、Hermalin、Weisbachによる取締役会文献の包括的サーベイは、とりわけ有用な枠組みを提供する。同サーベイは、内部者の影響、経営者と株主の間の情報ギャップ、CEOの地位固定化が企業意思決定に与える影響を検討している。取締役会が経営をモニタリングするメカニズムの全体像、監督が弱まる条件、そして本来監督するはずの取締役会に対してCEOが交渉力を蓄積していく過程を記録している。
このサーベイがDAOの議論にとって特に重要なのは、列挙されるガバナンス問題の多さではなく、中心的な分析的洞察にある。すなわち、ガバナンス構造は内生的である、という点だ。これは学術用語だが、その背後の概念は理解しやすく重要である。研究者がある構造を内生的だと述べるとき、それは偶然でも無作為でもなく、株主、経営者、取締役といった関係者が、直面する制約とトレードオフに応じて選択した結果として生じたことを意味する。外から見れば機能不全に見えるガバナンス配置が、精査すれば困難な最適化問題に対する利用可能な最善解である場合もある。
Adams、Hermalin、Weisbachは、注意に値する思考実験でこれを示す。取締役会規模のようなガバナンス属性を企業パフォーマンスに対してサンプル企業群でプロットし回帰直線を当てはめたとする。その相関は、属性を変えればパフォーマンスが改善すると示唆するかもしれない。だが決定的な問題は、各社が自社の事情に応じてすでにガバナンス構造を選んでいるなら、横断面のパターンに基づいて変更を強制することが、改善どころか悪化につながり得る点である。観察された相関は、各社がなぜその構造を選んだのかを織り込んでいないため、誤解を招く。
企業ガバナンスモデルはまた、完全に独立した取締役会が常に理想とは限らないことも示す。AlmazánとSuárez（2003）は、一定程度のエントレンチメント（地位の固定化）が、企業固有の投資から得られるCEOのリターンを保護することで、経営者のインセンティブを改善し得ることを示した。Laux（2008）も関連する結論に達しており、完全に独立した取締役会はCEOに対して過度に攻撃的に振る舞い得て、事前（ex ante）の観点で評価すると逆効果になり得ると見いだした。DAOガバナンスにとりわけ関係の深いモデルとして、AdamsとFerreira（2007）はこの洞察をさらに推し進める。同枠組みでは、取締役会が助言機能と監督機能の双方を果たすために、CEOから運用情報を必要とする。取締役会が支配を主張して過度に攻撃的になると、CEOは合理的に情報を出し渋る。情報共有は、取締役会が自分の望む方針を覆す可能性を高めるからである。直観に反する結果として、最大限の独立性を追求する取締役会は、一定の自制を働かせる取締役会よりも情報不足に陥り、効果が低くなり得る。AdamsとFerreiraが示す最適な監督水準は内点にある。全面的な追認と全面的な支配の中間のどこかだ。
DAOにとって含意は大きい。企業ガバナンス文献が正しく、集中した支配、低い参加、内部者の影響が、構造的な力に駆動された均衡結果であるなら、DAOコミュニティは、投票インターフェースの改善や別のトークン配分メカニズムだけでこれらのパターンを取り除けると期待すべきではない。そうした介入は限界的な改善をもたらし得るが、根底のダイナミクスには手を付けない。これらのパターンを生む力へのより深い関与が、必要な第一歩である。
トークン加重投票と権力集中の持続
ガバナンストークン1枚につき1票を付与するトークン加重投票は、多くのDAOにおける標準的な意思決定メカニズムである。この設計選択には、実務的で重要な理由がある。参加者が仮名で行動し現実世界の本人確認が行われないブロックチェーンシステムでは、1人1票はシビル攻撃に対して脆弱である。シビル攻撃とは、単一の行為者が多数の偽のアイデンティティを作り影響力を増幅する行為だ。投票権をトークン保有に結び付ければ、追加の票を得るには追加のトークン購入が必要となり、操作コストが高くなる。これは真の設計上の利点である。
しかしトレードオフとして、トークン加重投票は、ガバナンス研究者が伝統的な株主構造で数十年にわたり記録してきた集中ダイナミクスを再生産する。メカニズムはよく理解されている。株主投票を研究したYermack（2010）は「合理的無関心（rational apathy）」と呼ばれる現象を描写する。ある論点を評価するための労力が、個人の1票が結果を左右するという現実的な期待を上回るとき、棄権が合理的な反応となる。投票権の0.数%しか持たない参加者が、1つの提案を評価するために何時間もの技術文書を読む必要に迫られれば、その時間の期待リターンは事実上ゼロだと結論づけても不合理ではない。
2021年にStanford Journal of Blockchain Law and Policyに掲載された論文でWrightは、DAO文脈でまさにこのダイナミクスを予見していた。「分散コンセンサスによる直接投票は、組織の活動に継続的に関与し注意を払うことを人々に求めるため達成が難しいかもしれない」と述べ、多くの参加者にとって「十分に情報に基づく意思決定に必要な情報の収集は時間がかかりすぎ複雑になり得て、参加を思いとどまらせる」と指摘している。2026年のデータはその予測を裏づける。
DAOガバナンスでは、合理的無関心の条件がとりわけ強く現れる。提案はしばしば技術的で、プロトコルのパラメータ、スマートコントラクトのアップグレード、流動性管理といった意思決定を含む。議論は分断されたフォーラム、Discordチャンネル、複数タイムゾーンにまたがるSNSのスレッドに散在する。伝統的な企業ガバナンスとは異なり、重要論点を要約する議決権行使助言会社もなければ、アナリストカバレッジもなく、定型的な報告サイクルもない。意味のある関与に必要な情報コストは高く、個々のトークン保有者にとって期待される見返りは低い。
DAOガバナンスの分析は、大口トークン保有者（「クジラ」）による協調投票、代議者の派閥が政治ブロックとして機能すること、プロトコル・キャプチャーの試み、想定結果を覆す投票直前の票の振れなどを記録している。実証研究はさらに、貢献者が共同投票ネットワークの中で内側の権力サークルを形成する傾向があること、そして相当数の提案において重要投票に近い時点でガバナンストークン保有が移動することを示している。これは重大な意思決定を前に影響力が集中するパターンと整合的である。別の研究も、複数のDAOにわたって同様の集中した投票権と投票前の保有移動パターンを記録している。
これらのエピソードは例外ではない。プルトクラティック（富に基づく）な投票構造と、分散した参加者における合理的無関心を組み合わせたときの予測可能な帰結である。これはDAOが失敗しているという意味ではない。DAOが、他のガバナンスシステムを形づくるのと同じインセンティブ構造に制約されていることを意味する。
委任と新たなガバナンス・エリートの出現
参加問題の深刻さを認識し、多くのDAOは委任制度を導入してきた。前提は単純である。すべての提案を評価する時間や技術的専門性を欠くトークン保有者は、自分の投票権を代議者（活発なコミュニティメンバー）に託し、代わりに投票してもらえる。事実上、委任はDAO固有の形態の代理投票として機能する。
理論上、委任は分散したトークン保有者と、強く関与するガバナンス参加者の間のギャップを埋める。だが実務上は、見慣れたプリンシパル・エージェント問題を持ち込む。代議者が数百人、数千人のトークン保有者の投票権を集積すると、代表する人々とインセンティブが乖離し得る。代議者は、ガバナンスコミュニティ内での自らの地位、他の有力代議者との同盟、特定派閥の目的を優先するかもしれない。一方、投票を委任したトークン保有者は、代議者がどのように投票したか、なぜそう判断したかを監視する実務的能力が限られる。
このダイナミクスは、古典的な企業ガバナンス理論と密接に整合する。AdamsとFerreira（2007）は、内部者が取締役会の機能に必要な運用情報をしばしば保有し、ガバナンス枠組みは監督と情報流のバランスを取らねばならないことを示した。圧力が強すぎれば取締役会に届く情報の質が低下し、説明責任が弱すぎれば内部者の地位固定化が可能になる。DAOの代議者は構造的に類似した位置を占める。中核的なプロトコル貢献者や著名な代議者は通常、プロトコル開発、トレジャリーの制約、スマートコントラクト設計、提案間の依存関係といった詳細な洞察を持つが、一般のトークン保有者は容易に観察できない。代議者を即時に解任できる制度は、率直な評価の共有を妨げ得る。意味のある説明責任がなく、開示基準もなく、パフォーマンス評価もなく、競争的選挙もない制度は、準恒久的なガバナンス階層の形成を許し、その意思決定が徐々に広範なコミュニティの利害から乖離していくリスクを孕む。
これらの懸念は仮説ではない。Financial Cryptography and Data Security会議で発表されたKitzlerら（2025）の実証研究は、872のDAOにわたる貢献者行動を分析し、貢献者が共同投票ネットワークの中心的な位置を占め、著者らが「内側の権力サークル」と呼ぶものを形成する傾向があることを見いだした。同研究はまた、評価した提案のおよそ15%で投票直前にガバナンストークン保有の移動が起きていることを特定した。著者らはこれを下限推計だと述べ、投票日が近づくにつれて移動頻度が急増すると指摘する。こうした投票前移動が起きた提案の60%超に貢献者が参加していた。研究は移動が協調的または戦略的だと立証してはいないが、重大な意思決定を前に投票権を直前に獲得するパターンと整合的である。
追加の定量的証拠は、DAOガバナンスに関する2025年のCAFR研究にも見られ、複数DAOにわたって投票影響力のクラスター化、戦略的な投票タイミング、影響力あるガバナンス連合の出現を同様に記録している。いくつかのケースでは、代議者層が事実上の主要意思決定機関となり、より広いトークン保有者基盤は受動的に追認するか、完全に離脱している。企業ガバナンスの観点では、これは、本来代表すべき株主からガバナンス過程を奪取した取締役会に似る。さらに、2025年と2026年の実証的な「ガバナンス戦争」分析は、代議者派閥が持続的な政治ブロックを形成し、ガバナンス結果を左右するために協調する様子を描写している。例として、協調的な代議者連合や、派閥行動とプロトコル・キャプチャーの試みが挙げられている。
委任それ自体が欠陥というわけではない。だが、開示要件、パフォーマンス評価、競争的選挙、信頼できる解任メカニズムといった説明責任の構造がなければ、委任は、株主監督が弱いときに伝統的な取締役会で観察されるのと同じ地位固定化のダイナミクスを再生産しがちである。
法的収斂と「法人なきDAO」の終焉
DAOにおける意思決定権の集中は、進行中の中央集権化の唯一の形ではない。場合によっては構造的圧力が十分に強く、組織を分散型ガバナンスそのものから押し出してしまい、「法人なき」モデルの長期的実現可能性に重要な疑問を投げかけている。
長年、多くのDAOは正式な法的ラッパー（器）なしに運営されてきた。分散型組織は伝統的な法体系の外に存在する、という前提が、明示的に語られることもあれば暗黙に前提とされることもあった。法学研究は、裁判所が動く前からこの立場のリスクを特定していた。2021年にStanford Journal of Blockchain Law and Policyに掲載された論文でWrightは、営利目的で形成されたDAOは既存の米国法の下で合名会社（general partnership）に分類される可能性が高く、メンバーが組織の債務や法的義務について個人責任を負うことになると述べた。Georgetown University Law Centerから公表されたBrummerとSeiraによる2022年の包括的分析は、DAOに利用可能な法的ラッパーの全体像を調査し、流動的なメンバーシップ、仮名参加、ブロックチェーンベースのガバナンスといったDAO固有の特徴が、20世紀の企業やパートナーシップ向けに設計された法構造といかに折り合いが悪いかを記録した。BrummerとSeiraは、合名会社リスクが法的論評の間で広く認識されている一方で、2022年半ば時点では米国の裁判所がその具体的判断を下していないとも指摘していた。
その前提は、規制当局の精査を生き延びていない。CFTCによる2022年のOoki DAOに対する執行措置と、続く2023年の連邦裁判所の判断（ガバナンスに積極的な参加者が非法人団体の構成員として扱われ得るとした）は、分散化が法的責任を消し去るわけではないことを明確にした。
この傾向は米国に限られない。2025年から2026年にかけての規制報告と法的論評は、EU、英国、シンガポール、オーストラリアの監督当局が、正式な法的ラッパーを持たないDAOを合名会社、または同等のデフォルト分類として扱う方向に動いていることを示す。これにより、積極的参加者は連帯して無限責任を負うことになる。パートナーシップ法に不慣れな読者のために言えば、これは個々の参加者が、比例的持分に限られず、組織の義務の全額について個人責任を問われ得るという意味である。
多くの貢献者にとって、これは初期のDAOナラティブが示唆したものとは根本的に異なるリスクプロファイルである。BrummerとSeiraが指摘したように、「各DAOメンバーがトークン保有者であるというだけで合名会社のパートナーとみなされるのか、それとも合名会社のパートナーとして責任を負うためにはDAOトークン保有者によるより正式な関与が必要なのか」といった重要な問いは未解決のままである。その答えは、DAOエコシステム全体に存在する何百万ものガバナンストークン保有者に重大な含意を持つ。
一部の組織は、分散型ガバナンス構造そのものを放棄することで対応している。たとえばAcross Protocolは、運用効率、法的明確性、中核参加者のガバナンス疲れを理由に、2026年初頭にDAOからCコーポレーション構造へ移行した。その移行が報じられている。このパターンは、Wrightが2021年に「ブロックチェーンベースのガバナンスが主流化するには、参加者に有限責任への明確な道筋が必要になる」と論じた予見とも整合する。その道筋が分散型枠組みの中で高コストまたは不確実であるなら、合理的反応は伝統的な法形式を採用することになる。
Wrightのより広い歴史的議論は、この点を補強する。ローマ時代の商事主体から、中世イタリアのパートナーシップ、株式会社、現代の株式会社、LLCに至る組織法の進化は、組織が拡大するにつれて生じる具体的なガバナンス問題を解く必要性によって一貫して駆動されてきた。すなわち、いかに責任を限定するか、資産を分離するか、明確な説明責任構造を提供するかである。DAOもこのパターンの例外ではない。規制期待が固まり、法的承認なしに運営するコストが増大するにつれ、何世紀にもわたり組織法を形づくってきた構造的圧力が、再び力を持ち始めている。
ガバナンス理論の観点からすれば、これらの移行は驚くべきことではない。特定のガバナンス構造を維持するコストが便益を上回れば、合理的行為者は、安定性、明確な説明責任、法的不確実性の低減を提供する代替へと移行する。この意味で、「法人なき」分散化から正式な法的承認への移動は、DAOモデルの失敗を意味しない。分散的であれそうでなかれ、すべての組織が不可避に直面するインセンティブ構造への適応である。
教訓と今後の道筋
2026年にDAOが直面するガバナンス課題は重大だが、前例のないものではない。伝統的組織で集中支配、低参加、内部者の地位固定化を生み出す構造的な力は、分散型の環境でも同程度の強さで作用する。ブロックチェーン基盤は、企業ガバナンスがかつて持ち得なかった透明性をもたらし、その透明性は真に価値がある。だが、それはガバナンス構造が管理すべきインセンティブ問題を解決しない。
企業ガバナンス文献と、DAOエコシステムから立ち上がりつつある実務経験の双方に基づけば、いくつかの教訓が強調されるべきである。
権力集中は設計上の欠陥ではなく、均衡結果である。トークンの再配分は、有意味な参加に必要なインセンティブを再配分しない。関与のコストが高く、個々の1票の期待影響が低い限り、権力は利害が最も大きく動機が最も強い者へと集積する。効果的なガバナンス設計は、この現実と戦うのではなく、それを前提に機能しなければならない。
委任には本物の説明責任インフラが必要である。開示要件、パフォーマンス評価、競争的選挙、信頼できる解任メカニズムは、時代遅れの企業モデルが生む官僚的産物ではない。委任が地位固定化へと変質するのを防ぐために必要な最小限の構造的ツールである。企業ガバナンス文献は、監督メカニズムが欠落したときに何が起きるかを広範に記録しており、DAOエコシステムはいま、その確認証拠を自ら生み出しつつある。
法的曖昧さは特徴ではなく負債である。正式な法的ラッパーなしで運営するDAOは、ガバナンス義務を回避しているのではない。参加者にほとんど、あるいはまったく保護を与えない法的カテゴリーへとデフォルトで落ち込んでいる。いくつかの法域では、ラップされていないDAOは合名会社、または同等のデフォルト原則の下で扱われ、積極的参加者は組織義務に対する個人責任に晒される。このリスクは理論上のものではなく、訴訟と規制執行において可視化が進んでいる。
透明性は説明責任に必要だが十分ではない。投票、トレジャリーの動き、手続き記録のオンチェーン可視性は真のイノベーションである。だが情報が利用可能であること自体が、有効な監督の条件を生むわけではない。ガバナンスには、透明性を行動に変換するメカニズムが必要だ。情報に基づく参加を支え、適切な瞬間に関連情報を浮上させ、集中した影響力に意味のある牽制を作るメカニズムである。
ガバナンスはエンジニアリング問題ではなく制度的課題である。これは技術志向のコミュニティにとって最も内面化が難しい教訓かもしれない。ガバナンスは、人間のインセンティブ、情報コスト、集合行為の力学、権力分配によって形づくられる。基盤インフラがいかに高度でも、これらの力は持続する。スマートコントラクトは自動執行できるが、何を実行させるかを決める意思決定は、深く人間的なもののままである。
それでもDAOの機会は大きい。ブロックチェーン基盤は、伝統的な組織環境にはないプログラマビリティ、コンポーザビリティ、そして一定の透明性を提供する。これらの特性を最も効果的に活用する組織は、技術革新と、中央集権か分散かを問わずすべての組織が航行せねばならない構造的力への真剣な関与を組み合わせる組織である。これらの力に関する学術研究は膨大であり、企業史とDAOエコシステム自身の最近の経験の双方から得られる実証証拠は、急速に積み上がっている。
結局のところ、分散型ガバナンスの次の段階を形づくる組織は、ガバナンス学術を分散化への障害として扱う組織ではない。それを、持続可能な分散型ガバナンスを現実的に築くための基盤として認識する組織である。
