プライベートクレジットへの不信とAIの台頭が、業界全体の逆転を招く
この業界全体の反転を招いているのは、プライベートクレジットのポートフォリオに対する懸念と、AI主導のディスラプション（破壊的変革）である。昨夏、サブプライム（信用力の低い借り手向け）融資会社トリカラー（Tricolor）と自動車部品メーカーのファースト・ブランズ（First Brands）の破綻を受け、ジェイミー・ダイモンが2兆ドル（約318兆円）規模のこのセクターに潜むリスクについて警鐘を鳴らし、ほころびが表面化した。
AIコーディングツールが、ソフトウェア系借り手の収益構造と債務返済能力を侵食
決定的な転機となったのは、ソフトウェア系の借り手に対する広範な見直しである。OpenAIのCodex、AnthropicのClaude OpusといったAIコーディングツールがソフトウェア企業の収益構造を脅かし、バリュエーション（企業評価額）と債務返済能力を毀損しているためだ。その結果、資産の劣化と解約の増加を受け、ダイレクトレンダー（直接貸付業者）、とりわけブルーアウルのようなテクノロジー特化型企業で流動性の逼迫が起きている。投資家による解約の急増がとりわけ厄介なのは、ブラックストーンやアポロを含む多くのPE企業が、顧客資産を何十億ドル（何千億円）単位でオルタナティブ資産に振り向ける金融アドバイザーの間で、絶大な人気を集めてきたからである。
バイアウトの出口が詰まり、約508兆円の未売却資産とPEゾンビファンドが積み上がる
同時に、バイアウト（企業買収）案件の出口も詰まっている。容易な資金調達と低金利の時代はとうに過ぎ去り、ベイン（Bain）の2024年レポートによると3.2兆ドル（約508.8兆円）相当の未売却資産が滞留している。ファンドが乱立し出口が減る中、投資家への分配金は落ち込み、年金基金などの機関投資家がコミットメント（出資約束額）を縮小。これが業界の資金調達不振を一段と深刻化させ、PEゾンビファンド（実質的に機能停止したまま存続するファンド）の増加を招いている
10年間の複利成長と業界外投資で逆風から守られる、古参の大物たち
こうした逆風は、ブルーアウルの面々のような次世代のPE業界の大物候補には痛手だが、古参の大物たちは長年の複利的な成長のおかげで、おおむね守られている。過去10年で、KKR、アポロ、ブラックストーン、アレスの8人の指導者たちは、合計で800億ドル（約12.7兆円）の資産を増やした。この10年間で、これら創業者たちの総資産は370％増え、同期間のS&P500の260％のリターン（配当再投資込み）を大きく上回った。アレスの驚異的な上昇と、アトランタ・ホークスへの投資で6倍のリターンを得たレスラーが、その中でも最も際立っている。
業界外の不動産や美術品への再投資が、富豪たちの資産基盤を支える
こうした投資家出身の富豪たちは、自社の評価額上昇、現金配当、キャリー、自ら保有する株式の売却を組み合わせることで、市場を上回ってきた。中には自社から数十億ドル（数千億円）の現金を引き出し、保有株を担保に借り入れた者もいる。彼らは全員、その資金をプライベートエクイティ業界の外にある資産、たとえば不動産、上場・非上場証券、美術品、プロスポーツチームなどに再投資している。
レオン・ブラックやスティーブ・シュワルツマンが、業界外に多様な資産を積み上げ
アポロの共同創業者で元CEOのレオン・ブラックは、エプスタインとの関係をめぐって2021年に退任に追い込まれたが、現在30億ドル（約4770億円）超の価値がある個人の美術コレクションに数億ドル（数百億円）を投じてきた。アポロの共同創業者ジョシュ・ハリスは、2022年に同社を離れた後、自らの投資会社26Northを立ち上げ、ワシントン・コマンダースとフィラデルフィア・セブンティシクサーズの支配持ち分を保有している。フォーブスの試算によると、主要なプライベートエクイティ業界の富豪は全員、現金、株式、ファンド持ち分、不動産として数十億ドル規模の資産を保有している。中でも最も裕福なスティーブ・シュワルツマンは、業界外の投資だけで100億ドル（約1.6兆円）超を持ち、さらに高級不動産も5億ドル（約795億円）近く保有している。
つまり、「宇宙の支配者（Masters of the Universe）」は何十億ドル（何千億円）も失っているかもしれないが、その大半は帳簿上の損失であり、しかもその前にさらに何十億ドル（何千億円）も稼いだ後の話なのである。
