ニコラス・ドムニッシュ氏は、カスタムエンタープライズソフトウェアとAIソリューションを専門とするニューヨーク拠点のコンサルティング会社EE SolutionsのCEO兼パートナーである。
何十年もの間、スタートアップの成功とは、IPOで鐘を鳴らすか、大々的に報じられる買収を発表するかのどちらかを意味していた。時間の経過とともに、その選択肢はアクイハイア（人材獲得目的の買収）、ダイレクトリスティング、SPACなどにも拡大したが、約束は同じままだった—株式リターンである。
しかし今、新たな結末がこのシステム全体に挑戦している：ファントムエグジット（幻の出口）だ。この非公式な出口戦略は、大手企業がスタートアップの創業者とコアチームを引き抜き、望ましい知的財産をライセンス契約するときに発生する。スタートアップは空洞化し、投資家は立ち往生した株式を保有し、従業員はストックオプションの価値が下がるのを目の当たりにする。
ファントムエグジットの肯定的側面
このやり方は、専門知識が製品よりも希少なビッグテックのAI人材獲得競争において最も顕著に見られる。従来の出口戦略とは異なり、ファントムエグジットは流動性イベント、情報開示、独占禁止法審査を回避し、静かに人材と知的財産を既存大手企業の手に移す。
個人レベルでは、ファントムエグジットは合理的で魅力的にさえ見える。創業者とエンジニアは所有物ではない。彼らはより高い報酬、より大きなプラットフォーム、または自分たちの仕事を拡大するためのリソースを追求すべきだ。コンピューティングリソースやその他の資本集約的なコストに資金を費やしているスタートアップにとって、より大きな企業への統合は進歩を加速させることができる。
市場効率の観点からは、これは賢明な再配分に見える：希少な人材が規模を持って展開できる場所に移動するのだ。
ファントムエグジットの否定的側面
視野を広げると、システムレベルの損害がより明確になる。ファントムエグジットは、ベンチャー経済を持続可能にする出口戦略（IPOや買収）を断ち切る。それらは人材と知的財産を、より少ない監視のもとで既存企業に集中させ、競争を排除する。
ベンチャーキャピタルは、少数の例外的成功事例がエコシステム全体に資金を提供するというべき乗則分布に依存している。ファントムエグジットは、これらの例外的成功事例が大規模なリターンをもたらす前に取り除いてしまう。リスクは残るが、リターンは消える。時間の経過とともに、これはリミテッドパートナー（LP）の信頼を損ない、新しい起業家が資金を調達することを困難にする。
また、規制の死角に位置している。正式な合併が発生しないため、ファントムエグジットは通常、独占禁止法の閾値を回避する。個別に見れば小さく見えるが、集合的には特にAIのような急速に変化する分野での集中を加速させる。しかも、合併データには現れない。
投資家リターンの低下
2024年3月、マイクロソフトはInflection AIのモデルの非独占的ライセンスに約6億5000万ドルを支払うことに合意したと報じられた。同時に、共同創業者のムスタファ・スレイマン氏とカレン・シモニャン氏を含む約70人のチームの「大部分」を雇用した。Inflectionは13億ドルを調達し、企業価値は40億ドルと評価されていた。投資家のリターンは1.50倍未満に制限され、典型的なベンチャーキャピタルの出口倍率をはるかに下回った。ロイターによると、カリフォルニア大学バークレー校のスティーブン・ウェーバー教授は「このディールは基盤モデル市場における競争を減少させる試みと見なされる可能性がある。[Inflection]は以前の姿の抜け殻になるだろう」と述べた。
英国の競争・市場庁（CMA）はこの取り決めを「関連する合併状況」として審査したが、最終的に「競争の実質的な減少をもたらす現実的な見込みはない」と結論づけた。なぜならInflectionは英国のチャットボット使用において「非常に小さなシェア」を持ち、「重要な競争的制約」とは見なされていなかったからだ。
さらに、2024年8月、グーグルはCharacter.AIの共同創業者であるノーム・シャジア氏とダニエル・デ・フレイタス氏を雇用し、同スタートアップの言語モデルをライセンス契約する取引に署名した。ロイターは「Character.AIはこれまでにアンドリーセン・ホロウィッツを含む投資家から1億9300万ドルのベンチャーキャピタルを調達していた。同社はグーグルから数億ドルを調達する交渉を行っていた」と報じている。
これらは孤立した事例ではない。2024年半ば、アマゾンはAdeptと契約を結び、その技術の非独占的ライセンスを取得すると同時に、チームの大部分を雇用してアマゾンの社内AI構想を加速させた。創業者は機会を確保し、既存企業はスピードを獲得するが、投資家と残された従業員は取り残されることが多い。
透明性と規制監視の低下
従来の出口戦略は単に資金を支払うだけでなく、監査済み開示、価格シグナル、独占禁止法の精査を通じて説明責任を生み出していた。ファントムエグジットはそれらすべてを回避する。買収なし。書類なし。監視なし。
「ビッグテックとAIスタートアップの準合併は反競争的か？」と題された記事で、アメリカ反トラスト研究所のリサーチフェローであるアレクサンドロス・カジミロフ氏は、これらの取引をInflectionのやり方に似た「準合併」と表現した。従来の買収ではなく、既存企業はライセンス契約を通じて人材と技術の両方を獲得し、正式な合併審査の精査を回避する。カジミロフ氏が説明するように、このような取り決めは「ベンチャーキャピタル投資家の大きなリターンへの期待を萎ませ」、「スタートアップの従業員を2つのグループに分け、1つのグループを不確実な将来を持つ残存企業に見捨てる」ことになる。
今後の展開
規制当局はジレンマに直面している。独占禁止法は合併を精査するために構築されており、求人を対象としていない。賢い人材を雇用することを禁止する法律はない。しかし、規制当局が一連の採用を買収として扱えば、労働者の流動性を制限し、産業全体での正当な採用を遅らせるリスクがある。
このパラドックスがファントムエグジットを厄介なものにしている：
• 個人に力を与えるが、集団的な成果を損なう。
• 既存企業内のイノベーションを加速するが、エコシステムの多様性を減少させる。
• 可視性を避け、規制当局と投資家が構造的変化を把握できなくする。
既存企業にとって、魅力はスピードにある。従来の買収には数カ月かかり、精査を招く。ファントムエグジットは数週間で重要なチームを確保する。その時間的優位性により、このやり方は放棄するには価値が高すぎる。
したがって、ファントムエグジットに対する包括的なルールは期待できない。代わりに、段階的な調整が予想される：
• 規制テスト：CMAがマイクロソフトとInflectionに対して行ったように、当局は権限の境界にある取引を引き続き調査するだろう。
• 投資家ツール：ファンドは条件付き価値権、ライセンス契約に連動した支払い、またはリーダーシップ離脱に関連するより強力な開示要件を試みるかもしれない。
• エコシステムの適応：起業家はこのリスクを予測した新しい資金調達構造とガバナンスモデルを必要とするかもしれない。
ファントムエグジットのパラドックス
最終的に、ファントムエグジットは起業家精神の核心にある構造的なパラドックスを浮き彫りにしている。個人にとって理にかなっている取引（高収入の役職、より速いスケール）が、大規模に繰り返されるとスタートアップエコシステムを不安定にする可能性がある。あまりにも多くの潜在的な例外的成功事例がこのように消えてしまうと、ベンチャーモデル自体の持続が難しくなる。
真の課題はバランスである：個人の流動性を保護しながら、それらの個人がリスクを取ることを可能にしたシステムを空洞化させないこと。ファントムエグジットはそのバランスをより脆弱にし、「スタートアップの成功」が本当に何を意味するのかを再考させる。
