市場は7月の消費者物価指数（CPI）の発表を受けて最近、過去最高値に急上昇した。このデータにより、米連邦準備制度理事会（FRB）の9月会合での利下げ期待が高まった。また、トランプ大統領が米中関税休戦を90日間延長したことで、貿易センチメントも改善した。
今週の市場のトーンは全体的に楽観的だが、バリュエーションは依然として高水準にある。S&P 500指数はドットコムバブル崩壊以来見られなかったバリュエーション水準で取引されている。
強固なファンダメンタルズと割安なバリュエーションを兼ね備えた銘柄を特定することは、慎重な投資家にとって引き続き優先事項であるべきだ。当社のAIエージェントは、実証済みの優れたデータを活用して、より正確で透明性が高く信頼性のあるシグナルを生成することで、そのような投資機会をスクリーニングするよう設計されている。
「非常に魅力的な銘柄指数」（ブルームバーグ1000指数の中で「非常に魅力的」という評価を得た銘柄で構成）のアウトパフォーマンスは、AIエージェントが市場でアルファを生み出している証拠だ。
今週の「ロングアイデア」では、業界をリードする収益性、全事業セグメントでの売上高成長、過去最高の利益、そして割安な株価を持つ企業に焦点を当てる。
私は2020年5月にJPモルガン・チェース（JPM：293ドル/株）を「ロングアイデア」として最初に取り上げ、最近では2024年11月に同社株に対する見解を再確認した。
JPモルガン・チェースは最近、2025年第2四半期の決算で売上高と利益の両方で市場予想を上回り、同社が最新の四半期報告書（10-Q）を提出した今、同社株はいまだに「非常に魅力的な」リスク・リターン特性を示していると分析している。
JPMが魅力的なリスク・リターン特性を提供する理由：
- 金利収入と非金利収入セグメントの両方での力強い成長
- 過去最高の利益
- 業界をリードする資本比率と収益性
- 割安な株価評価
好調な点
JPモルガン・チェースは2025年第2四半期に全事業で好調な業績を報告した。同社の全社的な平均貸出金と預金はそれぞれ前年同期比5%と6%増加した。より具体的には、JPモルガン・チェースは以下を含む全3事業セグメントで質の高い成長を報告した：
- コンシューマー＆コミュニティバンキングセグメントでは、デビットカードとクレジットカードの販売量が前年同期比7%増加。
- コマーシャル＆インベストメントバンクセグメントでは、投資銀行手数料が前年同期比7%増加し、JPモルガンは年初来のグローバル投資銀行手数料で8.9%のウォレットシェアを獲得し、1位にランクされた。
- アセット＆ウェルスマネジメントセグメントでは、運用資産が前年同期比18%増の4.3兆ドルとなり、800億ドルの純資金流入を含む。
これらの結果は、米国最大の銀行における長期的なファンダメンタルズの強さの傾向を継続するものだ。
強力な事業運営とファンダメンタルズ
JPモルガン・チェースの収益構成は戦略的にバランスの取れたモデルを反映しており、総純収益は純金利収入（NII）と非金利収入（NIR）でほぼ均等に分かれている。この多様化により、金利変動に関連する収益のボラティリティが軽減され、市場サイクル全体にわたる同社の回復力が強化されている。
特筆すべきは、JPモルガン・チェースが過去10年間で両方の収益源において一貫した成長を示していることだ。同社は2014年の436億ドルから2025年第2四半期までの直近12カ月（TTM）で932億ドルへとNIIを成長させ、これは年平均成長率7%を表している。同期間にJPモルガン・チェースはNIRを506億ドルから824億ドルへと成長させ、年平均5%の成長となった。図1を参照。
図1：JPモルガン・チェースのNIIとNIR：2014年～TTM
JPモルガン・チェースは多角化された事業モデルを活用して、売上高と利益の継続的な成長を実現している。
JPモルガン・チェースは2014年以降、売上高と税引後営業純利益（NOPAT）をそれぞれ年平均10%と11%で成長させてきた。図2を参照。過去3会計年度と2025年第2四半期までのTTMにおいて、同社のNOPATは過去最高を記録した。
同社はNOPAT利益率を2014年の21%からTTMでは23%に改善し、同期間に投下資本回転率は0.4から0.7に上昇した。NOPAT利益率と投下資本回転率の上昇により、同社の投下資本利益率（ROIC）は2014年の8%から2025年第2四半期までのTTMでは16%に向上した。
さらに、同社のコアアーニングス（より優れた純粋な収益指標）は2014年の222億ドルからTTMでは606億ドルへと年平均10%で成長した。
図2：JPモルガン・チェースの売上高とNOPAT（2014年以降）
業界をリードする収益性
JPモルガン・チェースは売上高と利益を過去最高水準に成長させただけでなく、業界をリードするマージンとROICを維持しながらそれを達成した。本レポートの前半で述べたように、同社は過去10年間で事業効率（NOPAT利益率）とバランスシート効率（投下資本回転率）の両方を改善してきた。
図3に示すように、JPモルガン・チェースはゴールドマン・サックス（GS）、シティグループ（C）、モルガン・スタンレー（MS）、バンク・オブ・アメリカ（BAC）、ウェルズ・ファーゴ（WFC）などの競合他社の中で最も高いNOPAT利益率とROICを誇っている。
図3：JPモルガン・チェースの収益性と競合他社の比較：TTM
持続する安全性
優れた資本力により、JPモルガン・チェースは競合他社よりも強固な財務状況を維持している。
2025年第2四半期末時点で、JPモルガン・チェースの普通株式等Tier1資本比率（CET1）、つまりTier1資本の株式部分は15.1%で、2019年末の12.4%、2014年の10.2%から上昇している。重要なことに、JPモルガン・チェースのCET1比率はFRBが要求する最低基準4.5%を大幅に上回っている。
さらに、銀行のコア資本と総リスク加重資産の比率を測定するTier1資本比率は、2025年第2四半期時点で16.1%であり、2019年の14.1%、2014年の11.6%から上昇している。ここでも、JPモルガン・チェースのTier1資本比率はFRBが要求する最低基準6.0%を大幅に上回っている。
JPモルガン・チェースのTier1資本比率とCET1比率は10年以上にわたって上昇傾向にある。図4を参照。
図4：Tier1資本比率と普通株式等Tier1資本比率：2010年～2025年第2四半期
図5によると、JPモルガン・チェースのCET1比率はレポート前半で言及した大手銀行の競合他社を上回っている。同社のTier1資本比率はモルガン・スタンレー（MS）を除く全ての競合他社よりも高い。
図5：JPモルガン・チェースの資本比率と競合他社の比較 – 2025年第2四半期
5%以上の利回りの可能性
JPモルガン・チェースは2019年以降、877億ドル（時価総額の11%）の配当金を支払い、四半期配当を2019年第2四半期の0.80ドル/株から2025年第2四半期には1.40ドル/株に増加させた。同社の現在の配当を年率換算すると、1.9%の利回りとなる。
JPモルガン・チェースは自社株買いを通じても株主に資本を還元している。2019年以降、JPモルガン・チェースは959億ドル（時価総額の12%）の自社株買いを実施した。2025年の最初の6カ月間で、同社は151億ドルの自社株買いを行った。
2025年7月、JPモルガン・チェースの取締役会は500億ドルの自社株買いプログラムを承認した。同社がTTMのペースで自社株買いを続けた場合、今後12カ月間で257億ドルの自社株買いを行うことになり、これは同社の現在の時価総額の3.2%に相当する。
配当と自社株買いを合わせると、利回りは5.1%に達する可能性がある。
強力なキャッシュフローが株主還元を支える
投資家は、JPモルガン・チェースが大規模なフリーキャッシュフロー（FCF）を生み出しているため、配当金の支払いと自社株買いを賄うことができることに安心感を持つべきだ。2019年から2025年上半期にかけて、JPモルガン・チェースは2012億ドルのFCFを生み出し、これは同社の企業価値の25%に相当する。
図6：JPモルガン・チェースの累積フリーキャッシュフロー：2019年～2025年上半期
JPモルガン・チェースが2019年以降に生み出した2012億ドルのFCFは、配当金支払い（877億ドル）と自社株買い（959億ドル）を合わせた1836億ドルを十分にカバーしている。
JPモルガン・チェースの自社株買いにより、発行済株式数は2019年の31億株から2025年第2四半期には27億株へと大幅に減少した。図7を参照。
私は、コストのかかる買収や株主価値創造にほとんど寄与しない役員ボーナスに資金を費やすのではなく、株主に資本を還元することを選択する企業を好む。発行済株式数を一貫して減らすほど強力なキャッシュフローを持つ企業は、優れた価値を提供している。
図7：JPモルガン・チェースの発行済株式数：2019年～2025年第2四半期
課題となる点
2025年残りの期間における利下げの可能性
最新のCPIデータとFRB当局者のコメントを受けて、9月の利下げ期待が高まっている。FRB理事のボウマン氏は2025年残りの期間で3回の利下げを目指している。利下げは全ての銀行の純金利マージン（NIM）、そしてその結果としてNIIに圧力をかけることになり、JPモルガン・チェースもその例外ではない。
2025年第2四半期の10-Qで、JPモルガン・チェースは金利の異なる動きに応じた収益リスク感応度を開示した。この分析で、JPモルガン・チェースは100ベーシスポイントの金利低下が20億ドルの収益減少をもたらすと判断した。同様に、200ベーシスポイントの金利低下は約50億ドルの収益減少をもたらす。
良いニュースは？この低金利へのエクスポージャーは2024年12月時点での同社の感応度から低下しており、これは利下げ期待の高まりと一致している。
JPモルガン・チェースは業界で最高の資本比率を維持しており、あらゆるサイクルを通じて非金利収入を成長させる最適な位置にある。
さらに、利益への圧力はすでにJPモルガン・チェースの現在の株価に十分に織り込まれている、と以下で示す。
現在の株価は利益が今後成長しないことを示唆
現在の株価293ドルでは、JPモルガン・チェースの株価対経済的簿価（PEBV）比率は1.0となっている。この比率は、市場が同社の利益が2025年第2四半期までのTTMレベルから成長しないことを期待していることを意味する。参考までに、JPモルガン・チェースは過去5年間、10年間、そして26年間（私のモデルで最長期間）にわたって、NOPATを年平均11%で成長させてきた。
以下では、逆ディスカウントキャッシュフロー（DCF）モデルを使用して、JPMの異なる株価シナリオにおけるキャッシュフロー期待を定量化する。
最初のシナリオでは、現在の株価に織り込まれている期待値を定量化する。以下を仮定する場合：
- NOPAT利益率は2034年まで即座に20%に低下し（過去5年平均の26%と直近12カ月のNOPAT利益率23%を下回る）、
- 売上高は2034年まで年平均3%で成長する（過去5年間の年平均成長率13%、過去10年間の年平均成長率10%と比較して）、
この場合、株価は今日293ドルとなり、現在の株価と同等である。このシナリオでは、JPモルガン・チェースのNOPATは2025年から2034年にかけて年平均わずか2%で成長することになり、これは同社の過去のNOPAT成長率を大幅に下回る。
利益が過去の成長率を大幅に下回っても株価は29%以上上昇する可能性
代わりに以下を仮定する場合：
- NOPAT利益率は改善せず、2034年まで23%を維持し、
- 売上高は2034年まで年平均5%で成長する（過去5年間の年平均成長率13%、過去10年間の年平均成長率10%と比較して）、
この場合、株価は今日377ドルとなり、現在の株価から29%の上昇となる。このシナリオでは、JPモルガン・チェースのNOPATは2034年度まで年平均5%で成長することになり、これは同社の過去5年間、10年間、15年間、20年間のNOPAT年平均成長率を下回る。
NOPATが過去の成長率に近づけば、上昇余地はさらに大きくなるだろう。
図8は、JPモルガン・チェースの過去のNOPATと上記の各シナリオで示唆されるNOPATを比較している。
図8：JPモルガン・チェースの過去のNOPATと予測NOPAT：DCF評価シナリオ
