私は同じ企業についてショートからロングへ転じたことがあるし、基礎となる事業が深刻な問題を抱え続けている場合でも、ショートポジションを買い戻したことがある。ティッカーシンボルはまったく同じでも、投資機会は完全に変わり得る。ある価格では割高な企業が、別の価格では魅力的になり得る。問題を抱えた事業が完璧にならなければ、その株式が投資対象にならないわけではない。同様に、成功したショートの投資仮説も、すべての問題が消えるまで保有し続ける必要はない。
ボーイングは特に示唆的な例だった。私は当初、同社をショートしていた。事業運営上のリスク、期待、バリュエーションの組み合わせが、起こり得る悪材料に対して投資家に十分な見返りを与えていないと考えたからである。問題は顕在化し始めていたが、株価はリスクの全容を反映しているようには見えなかった。その後、株価が下落し、期待が変化するにつれて、悪材料のより多くがバリュエーションに織り込まれ始めた。リスクとリターンの関係はもはや同じではなく、私はロング側に転じた。
ボーイングが突然、欠点のない企業になったわけではない。別の投資対象になったのである。自分が公に表明したという理由だけで当初の見方を持ち続けることは、確信を欠く行為だっただろう。それは単なるプライドにすぎない。投資の目的は昨日の意見に忠実であり続けることではない。今日の事実、期待、価格に基づいて資本を配分することである。
市場が報いてくれたタイミングを知る
インテルは、反対側から同じような教訓を与えてくれた。私は同社をショートしていた。業務上の問題、競争圧力、戦略上の課題が、私の見方ではバリュエーションに十分反映されていなかったからである。しかし、ショートポジションは企業に対する恒久的な判断ではない。脆弱な事業だからといって、あらゆる価格でショートが有利であり続けるわけではない。
私がショートした31ドルから、インテル株が21ドル近辺へ下落するにつれ、リスクのより多くがバリュエーションに織り込まれた。同社はなお多くの同じ問題に直面していたが、ショートを維持することで得られる潜在的なリターンは小さくなり、回復リスクは高まっていた。リスクとリターンの関係が変化したため、私はポジションを買い戻した。
それは、すべての業務上の問題が解決したという意味ではない。市場が当初の投資仮説の相当部分について報いてくれたという意味である。最初の判断が正しかったことを証明するためだけにショートを続けるのは、本質を見失う行為だっただろう。投資とはリターンを生み出すことであり、自分の正しさを主張することではない。確信は、証拠が支持している間はポジションを維持する力になるべきだが、期待リターンが大きく変わった後に退出することを妨げるものであってはならない。
あらゆる投資は、最初に買った価格やショートした価格ではなく、今日の価格から見て魅力的でなければならない。
